財經中心／師瑞德報導
過去二十年來，全球投資界對於金價的判斷多遵循一套標準公式：即金價與美國10年期實質利率呈現高度負相關。由於黃金不孳息，當利率上升時，持有黃金的機會成本增加，金價理應下跌。然而，貝萊德全球主題與產業投資基金經理人 Thomas Holl 指出，這套存在已久的因果關係在過去三年內已幾乎完全破裂。
即便在近年高利率的環境下，金價不但未見疲軟，反而節節高升。這顯示金價對利率的敏感度已大幅降低，取而代之的是其作為「替代貨幣」的避險屬性。在全球政府債務激增、赤字佔GDP比率節節攀升的背景下，投資人開始對主權貨幣的長遠價值產生疑慮，而黃金具備「無主權風險」與「無債務負擔」的純粹特性，使其在全球各國貨幣計價下皆同步走強，不再僅限於美元走勢。
除了投資需求的轉變， Thomas Holl 強調黃金需求本質已發生結構性變革。過去三年的漲勢背後，各國央行從「美元資產」轉向「黃金儲備」的動作最為關鍵。特別是自2022年俄烏戰爭爆發以來，各國政府對於貨幣主權的安全性更加重視，紛紛透過購入黃金來達成資產配置的多元化與去風險化。
這種由各國央行主導的需求，與過去受歐美投資人ETF買賣波動影響的模式截然不同。雖然去年下半年起，動能交易者與部分錯失前段漲幅的歐美策略性投資人再度進場，導致如今年初金價一度從5,000美元噴發至5,500美元後回檔，但金價在回測後總能迅速找到新的支撐底部的現象，足以說明整體結構依然健康，正處於波段式的向上循環。
針對黃金礦業類股的表現， Thomas Holl 持正面樂觀態度。他分析，目前金礦公司的利潤率正在顯著擴張，主因是金價大漲帶來的營收增幅遠高於能源、電力與化學藥劑等營運成本的上升。值得注意的是，這一輪循環中的金礦公司展現了更優異的財務紀律，他們不再盲目舉債擴張產能，而是將資金優先用於強化資產負債表的韌性，並透過買回庫藏股或發放股利將現金回饋股東。
即便近期油價上漲引發市場對礦業成本通膨的憂慮，導致金礦股出現一波短線賣壓，但經理人認為市場反應過於悲觀。目前金礦股與金價的連動性約為1.5到2倍，在金礦公司獲利能力依然強勁的前提下，目前的價格調整反而為尋求超額收益的投資人提供了具吸引力的切入點。
除了黃金， Thomas Holl 也將視野擴大至整體礦業市場。他指出，過去礦業常被視為與中國基礎建設掛鉤的週期性行業，但現在已轉型為全球性的「策略性類股」。金屬原物料是當前所有投資熱門主題的建築基石：銅礦與AI基礎建設、資料中心密不可分，而能源安全與再生能源轉型則需要大量的關鍵礦產支援。
儘管需求端因製造業回流與電力需求大增而多元成長，但供給面的反應卻相對遲緩。礦業公司在資本支出上保持審慎，導致未來數年供需結構將維持緊繃，銅價從每噸9,000美元漲至13,000美元便是明顯警訊。考量到目前礦業在MSCI全球指數中的權重僅約1.5%，遠低於其實質影響力，未來仍具備巨大的價值修正與成長空間。
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